Newsletter du 14 juin 2017

Le marché obligataire ressemble au scénario du film « un jour sans fin ». Comme Michael Keaton, le spectateur a l’impression de recommencer chaque jour la même histoire.

Après la crise financière de 2008, la politique monétaire est entrée dans un monde inconnu : baisse des taux d’intérêt directeur, parfois en dessous de zéro, achat massif d’obligations sur les marchés. Les bilans des banques centrales ont explosé. Les banques commerciales ont pu prêter dans de meilleures conditions, soutenant l’activité. Les marchés financiers se sont ressaisis. Les économies occidentales ont ainsi pu éviter un remake de la crise financière des années 30 même si ces dix dernières années ont été très douloureuses pour les agents économiques.

Les partisans d’une politique monétaire plus orthodoxe se sont inquiétés des conséquences de ce « Frankenstein » économique : bulle sur les marchés financiers, baisse structurelle de la rentabilité des banques, risque d’inflation, …

Les économistes ont alors commencé à prédire la fin de cette politique non conventionnelle. Il fallait vendre ses obligations avant la chute des marchés (quand les taux montent, le cours des obligations baisse).

La fin de la partie a semblé être sifflée lorsque le gouverneur de la Fed a annoncé en 2013 la réduction des achats d’obligations sur les marchés (le fameux « tapering »). Mais les marchés ont pris peur, conduisant la Fed à modérer sa politique. Au même moment, la banque centrale européenne accélérait sa politique d’assouplissement. Les marchés obligataires ont continué à monter.

En 2015, la Fed s’est montrée plus offensive et a annoncé un durcissement de sa politique monétaire. Mais les difficultés de la croissance chinoise ont douché son enthousiasme. Les marchés obligataires ont progressé.

Au second semestre l’an dernier, les prix de l’énergie se sont redressés. Les signaux économiques ont commencé à repasser au vert. Donald Trump a été élu à la présidence des Etats Unis, avec l’espoir d’une amélioration de la croissance et la crainte d’une résurgence de l’inflation. La Fed est repartie à l’offensive. Elle a par deux fois remonté (légèrement) son taux directeur. Elle devrait le faire une troisième fois cette semaine.

Les économistes ont commencé à crier victoire. Les marchés obligataires se sont contractés. Le rendement de l’obligation US 10 ans a rebondi jusqu’à 2,63 %. Mais, curieusement, depuis quelques semaines, les derniers indicateurs semblent une nouvelle fois leur donner tort. Le taux des obligations souveraines occidentales a significativement baissé. Pourquoi un tel mouvement alors que les perspectives de croissance mondiale n’ont jamais été aussi élevées depuis dix ans ?

La première explication réside dans l’inflation. Après avoir été sous tension à la suite de la hausse des prix de l’énergie, celle-ci semble s’être affaiblie depuis quelques semaines.

Le fantasque Donald Trump a également déçu les marchés. Il semble incapable de faire voter ses promesses de campagne : fin de l’ »Obamacare », baisse massive des impôts, dérèglementation à outrance, relance des grands travaux d’infrastructure.

Les investisseurs s’inquiètent enfin de la situation économique chinoise. Après avoir utilisé massivement l’arme monétaire pour soutenir l’activité avant le Congrès du mois d’Octobre, les dirigeants chinois semblent être inquiets et commencent à presser la pédale de frein. Signe qui ne trompe pas : les prix des matières premières sont au plus bas depuis un an.

Si les marchés obligataires bénéficient de cette montée des peurs, pourquoi les marchés « actions » continuent-ils à performer aussi bien ?

La principale raison est que les profits des entreprises progressent rapidement et, aux Etats Unis, n’ont jamais été aussi importants. Plusieurs oligopoles entravent la concurrence (cf. le secteur de la chimie) et les salaires restent contenus.

Quel scénario envisager pour les prochains mois ? Il est à espérer que, comme dans le film, les taux d’intérêt finiront par remonter une fois que la croissance sera devenue pérenne. L’alternative serait de connaître un scénario « à la japonaise » qui lutte contre la déflation depuis plus de vingt ans.